无法抵抗衰老也同样无法抵抗通货膨胀。最近通货膨胀的飙升引发市场和1970年代的通胀相比较。美国曾经历过一轮又一轮的通货膨胀，而大多数“专家”只是回顾了他们经历过的先例。

1970—1980年代的通货膨胀被保罗·沃尔克领导的美联储严厉政策所征服。虽然这段时间通货膨胀率的上升可能会让人与今天进行比较，但其根本原因包括为越南战争和社会救助提供资金、将美元与黄金脱钩以及能源危机等，是与今天截然不同的情况。

更相似的历史我们认为可能是1946年至1948年二战后的通货膨胀。这时期由于战后重组期间制造业中断导致供应短缺、消费品需求反弹、储蓄水平高、货币贬值飙升以及停止价格管制。除了价格控制之外，这听起来很像今天的情况。

1940年代的通胀事件如何结束，供需最终恢复平衡？更原始版本的美联储工具包中没有联邦基金利率目标，是通过抑制货币和信贷增长和收缩来减缓资产负债表。物价上涨在1948年放缓，在1949年下降。随后是短暂而温和的衰退。值得提及的是，整个期间，股票价格总体保持稳定。

战后美国被压抑的需求彻底爆发：在1945年至1949年间，此时美国人口约为1.4 亿人，却购买了2000万台冰箱、2140万辆汽车和550万个炉灶。与战时美国相比，这是一个相当大的变化，当时耐用品非常难买到，冰箱和收音机等某些物品被从消费者价格指数 (CPI) 篮子中删除。

战时和新冠大流行期间的储蓄飙升

战争期间产生的超额储蓄导致流动资产不可避免地增长，这种情况类似于今天的疫情后储蓄激增。

个人储蓄率（数据截至 2021 年 12 月 31 日。）

抑制信贷增长是扭转通胀压力的关键

此外和平时期农场主、房屋持有者、房地产投资者、工厂，甚至投机者在1946年和1947年的信贷需求急剧增加，这进一步加剧了通胀压力。

私人债务，同比百分比变化（数据截至 2021 年 12 月 31 日。）

由于战争导致制造业萎缩，商品价格在1940年和1941年飙升，在战争期间受到1942年1月30日《紧急价格控制法》制定并由价格管理办公室维持对价格的管控。但大多数价格控制在1946年被取消，这导致商品和其他产品的价格飙升，比1918年以来任何类似时期的价格都要高。

美联储在1947年的年度报告中报告说，“由于战时与收入相关的商品短缺而开始的通货膨胀，在成本、价格和收入的螺旋式上升的推动下一直持续到1947年，这受制于过去的储蓄和大量信贷扩张。”

需求激增、商品供应减少、流动性和信贷过剩，以及取消价格管制，共同推动了 CPI 飙升。在战争结束一年后的1946年6月，通货膨胀率为3.1%，9 个月后在1947年3月达到20.1%的峰值。

战时通货膨胀被证明是暂时的

1941-1951年消费者价格指数，12个月百分比变化（数据截至2022年2月25 日。）

通货膨胀飙升是在基础货币爆发性增长之后出现的，这是货币供应的基础。反映货币基础增长的是美联储资产负债表上持有债券的增长，从1942年的62亿美元增长到194年的245亿美元，增长了300%，比从2020年大流行前到今天的100% 增长要大得多。（为了进一步扩大比较，从2007年金融危机前到2022年，美联储的资产负债表增加了近900%，而1928年到1945年大萧条前为1260%。）

美联储通常会在经济困难时期扩大其资产负债表

1928-1945年与 2007-2021年的资产负债增长率（数据截至2021年12月31日。）

战时基础货币和美联储资产负债表的增长是意料之中的，这与当前应对大流行期间货币供应量和量化宽松政策的增长没有什么不同。

战时飙升后美联储放缓货币增长

1936-1953年的基础货币（数据截至 2022年2月25日。）

通货膨胀在1947年3月的高峰之后迅速消退，从1949年5月到1950年6月，通货膨胀让位于通货紧缩。

通货膨胀是如何结束的？首先，被压抑的需求消退，供应随着价格上涨而增加，生产和制造能力从战时转变为和平时期的活动。换言之，市场的“看不见的手”按预期发挥了作用。

与 1970 年代不同，高价正在压低需求

消费者信心调查：车辆、房屋和家用耐用品的购买意愿（数据截至2021年12月31日。）

工商银行股票行情解析（发布2021年业绩，归母净利润3483.38亿元）

货币政策收紧，但使用了一些与我们以往不同的元素。正如1948年美联储年度报告中所解释的那样：“1948年的大部分时间里，美联储的政策……旨在抑制通胀信贷扩张，同时保持政府证券市场的稳定。”

正如美联储1948年年度报告中所解释的那样，抑制（或扩大）信贷增长的问题是通过管理银行准备金的供应来解决的，这对银行流动性至关重要，并通过美联储的资产负债表进行控制。“银行系统异常且有保证的流动性，在衰退时期是力量的一个因素，但在繁荣时期可能是危险的来源。”

通胀政策周期

纵观经济历史，通货膨胀已被证明是一种由价格变动、市场调整利率和货币政策利率引起的需求上升和下降的动态变化所引发并解决的情况。一种理性和有纪律的通货膨胀方法认识到，这些动态中的每一个都起着至关重要的作用。

在此期间，所有关于美联储政策的讨论中明显缺少的是对利率管理的讨论。在战争期间，美联储是美国国债的积极购买者，以帮助为扩大的赤字融资提供资金。在财政部的鼓励下帮助降低借贷成本，1942年4月，美联储正式将国库券利率固定在0.0375%。

美联储还非正式地与长期利率挂钩。随着战后通胀压力的增加，美联储通过这些利率挂钩来减缓货币和信贷增长的能力受到限制，1947年，财政部终于同意让市场力量决定短期国库券的利率。结果，收益率曲线变平，货币总量下降，信贷条件收紧。从1948年11月到1949年10月，随后出现了短暂而温和的衰退。

去除国库券目标后收益率曲线变平

3 个月国库券收益率和3个月/10年曲线（数据截至2022 年2月25 日。）

有趣的是，虽然短期利率显著上升，但实际利率一直处于负值，直到1948年11月温和衰退导致价格通缩。虽然股市进入了短暂的熊市，但股市普遍企稳，在1949年年中恢复上涨。

短暂熊市后，股市企稳回升

标准普尔500指数

从1946-1948年战后时期的货币政策得出的结论是，通胀事件中的一个重要变量是由于耐用消费品的生产实际上停止以建立“民主武器库”而导致的供需失衡。在战后的美国，这些失衡最终通过货币政策的正常化得以解决，允许自由市场力量平衡消费品的供需并稳定市场价格。与1940年代一样，只要政策制定者不干预，如果允许自由市场力量发出生产调整信号，市场这只看不见的手最终也会如此。

重要的是，战后美联储的货币政策侧重于货币和信贷的供应，而不是货币和信贷的价格。通过管理货币供应来控制通货膨胀，美联储可以让市场力量在监测通货膨胀的同时确定适当的隔夜利率。